RWA：继DeFi之后，以太坊下一个爆发点

近期，《GENIUS 法案》的通过重新点燃了市场对 RWA 的兴趣。除稳定币与重大立法进展外，RWA 领域已悄然达成多项重要里程碑:持续强劲的增长态势与一系列引人瞩目的突破。值此市场关注度空前高涨、传统金融更广泛采用指日可待之际，深入审视当前 RWA 格局至关重要。

基于以太坊的 RWA 已展现出惊人的增速，常保持两位数高位。2025 年增速相较 2024 年更显加快。推动此势头的另一关键因素是"以太坊化"(Etherealize)作为监管发展的催化剂，以及以太坊基金会将 RWA 列为战略重点。在此关键节点，本文将深入探讨以太坊及其 Layer-2 网络上的 RWA 发展动态。

数据分析：以太坊 RWA 增长全景

数据清晰表明:以太坊的 RWA 价值已步入明确的增长周期。纵观以太坊非稳定币 RWA 总价值走势，其长期轨迹引人注目—多年来始终维持在 10-20 亿美元区间，直至 2024 年 4 月进入快速增长阶段。这一增长势头在 2025 年持续加速。核心驱动力来自贝莱德的 BUIDL 基金，其当前规模已达 27 亿美元。BUIDL 自 2025 年 3 月以来本身便呈现抛物线增长，强力推动以太坊 RWA 生态的整体扩张。

按资产类别划分(稳定币除外)，以太坊上的真实世界资产(RWA)市值高度集中于两个主要品类:国债类项目(75.9%)和大宗商品类(以黄金为主，20.3%)，其他类别占小。相比之下，在整个加密市场的RWA市值构成中，私募信贷占比最高(57.4%)，国债类项目次之(30.9%)。

进一步聚焦以太坊 RWA 头部资产，BUIDL 的统治地位明显。回溯一年前对比可见:彼时 BUIDL 规模尚与 PAXG、XAUT 等产品相当，如今已形成显著超越。尽管十大头部项目构成基本稳定，但国债类产品增速显著领先于黄金类产品，市场份额持续扩大。

从协议维度观察，当前主导者主要为稳定币发行方—前四大协议依次为某稳定币发行平台、某稳定币发行公司、某稳定币体系和某稳定币项目。值得关注的是，证券化协议 Securitize 的总价值已显著超越某些稳定币项目，跃居前列。其他跻身十强的证券类协议还包括 Ondo 与 Superstate。

聚焦 2024 年初至今的月度数据，增长浪潮始于 2024 年 4 月，当月实现 26.6% 的惊人涨幅—单月贡献以太坊 RWA 总增量的四分之一。此动能延续至后续三个月，虽在 2024 年 8 至 12 月期间略有放缓，但网络仍保持约 2 亿美元/月的增量(环比增速约 5%，年化超 60%)。

2025 年 1 月增速再度爆发，环比飙升 33.2%。经历 2 月短暂回调后，以太坊连续四个月维持两位数增长，其中 4 月与 5 月环比增幅均突破 20% 大关。

BUIDL

随着 BUIDL 迅速崛起为以太坊 RWA 生态中市值最大的项目，其增长路径的精细研判至关重要。环比增速图表揭示:截至 2025 年 3 月，该指标保持相对平稳，随后于 2025 年 3 月呈现爆发式跃升。然而最新的 5 月数据显示，超高速增长态势稍稍放缓，但仍有 2.1 亿美元的增涨，月环比增幅 8.38%。未来数月的发展是关键观测窗口—需追踪其增速是否延续趋缓态势，亦或继续爆发式的增涨。

BUIDL 的爆发性增长源于多重因素。增长主要来自于机构需求，而产品的竞争力是成功的关键驱动力:包括 24/7 全天候运作、相比传统金融更快的结算速度，以及合规框架下的高收益。值得关注的是，DeFi 集成正实现协同效应并开启更多效用，例如某机构的USDtb 产品—其 90% 的储备由 BUIDL 支持。同时，BUIDL 作为优质抵押品的认知度持续提升，Securitize 推出的 sBUIDL 进一步解锁了 DeFi 集成场景。

BUIDL 的资产分布呈现高度集中:约 93% 集中于以太坊主网，其他生态链规模难以企及。同时，伴随资产管理规模持续扩张，BUIDL 每月分红连续创造新高，2025 年 3 月分红达 417 万美元，至 5 月已飙升至 790 万美元。

稳定币

鉴于《GENIUS法案》将对稳定币监管框架产生结构性影响，系统审视以太坊稳定币市场发展轨迹具有重要前瞻意义。自 2024 年以来，该板块总市值持续呈现稳健上行趋势，尽管增速相较于其他 RWA 细分领域略显平缓，但仍保持具有韧性的月度增长节奏。

小型项目(＜5亿美元)中，2024 年初的大部分项目经历持续收缩。但接近2024年末，大部分项目市值持续上升，GHO、M、USDO 市值持续增长。同时并涌现了一批新的稳定币项目跨过 50M 市值，以太坊稳定币生态项目更多样，小市值项目自 2025 年持续繁荣。

中型项目(5-50 亿美元)在 2024 年仅有 FDUSD 和FRAX；BUSD 因终止发行，从 2024 年 1 月的 10 亿美元骤降至 3 月不足 5 亿美元。但在 2025 年，USD0 与 PYUSD 双双突破 5 亿美元门槛，中型稳定币更加多元。

头部稳定币(＞50 亿美元)继续由某两大稳定币主导:其中一个于 2024 年多数时间稳定在 400 亿美元市值，12 月初跃升至 700 亿美元，随后逐渐稳定，直到近期市值有所衰减；另一个则从 2024 年 1 月的 220 亿美元稳步增长至 2025 年 5 月的 380 亿美元。2025 年初 USDS 与 USDe 双双突破 50 亿美元，但两大稳定币在占有率上仍遥遥领先。

两大稳定币占据绝对主导地位，直接影响着整个稳定币生态。

2024 年 11 月的增长尤为值得关注:其中一个当月环比激增 30.16%，另一个实现 16.31% 增长。此次飙升后仍有持续数月的增长，后者在后续月份增长更稳健，月增长皆在 5% 以上。据发行方披露:其中一个将此归因于"交易所与机构交易台为应对预期交易量激增而涌入的抵押资产潮"；另一个则强调"流通量同比增长 78%... 除用户需求外，也源于新兴稳定币监管规则催生的市场信心重建与标准体系完善"。

然而市场动能近期明显转变—过去四个月以太坊链上其中一个陷入增长停滞，2025 年 5 月另一个在多月增长后第一次出现了下降。这一现象或标志着市场正转向新周期阶段。

L2 生态

在更广阔的 RWA 生态格局中，以太坊以 59.23% 的市场占有率(不含稳定币)保持绝对统治地位，但其仍面临关键挑战。

值得关注的是，某 L2 网络凭借 Tradable 项目的单一驱动跃居次席，而另一公链则完全依赖富兰克林邓普顿 BENJI 基金(规模 4.559 亿美元)占据第三。尽管两条公链 RWA 账面数据亮眼，其结构性缺陷不容忽视:资产多样性匮乏与单一项目的依赖。

正如这两个网络所展现的生态特征，多数 L2 网络当前同样面临生态多样性不足的挑战—其 RWA 市值高度依赖 1-2 个核心项目支撑。如某 L2:2.56 亿美元总市值中，BENJI 贡献 1.119 亿美元(占比 43.7%)，Spiko 占据 9350 万美元(占比 36.5%)，二者合计垄断超八成市值；另一 L2 网络亦呈现相似分布格局，核心市值来源集中于 Spiko 与 Mercado Bitcoin 两大项目。

将视野扩展至整个 L2 生态体系，各网络 RWA 价值与市场份额呈现显著分化。除某 L2 外，仅两个网络形成实质规模效应，其余 L2 仍处早期发展阶段。这两个网络的成功高度依赖单一驱动力 Spiko—该项目在两条网络中均贡献约三分之一的 RWA 总价值。

纵观 Layer-2 网络整体 RWA 市值演进，其增长周期与 Layer-1 并不完全同步:2024 年中旬并未同步启动增长。某 L2 接入 Tradable 项目带来 20 亿美元级市值增长。但即使剔除这一影响，L2 增长趋势依然确立—自 2024 年 9 月以来，L2 网络持续保持两位数环比增幅。反观此前阶段，RWA 扩张始终呈现零星且微弱的特征。综上，2024 年末标志着