房地產RWA項目研究：區塊鏈與房地產的融合

真實世界資產(RWA)概念在加密貨幣市場並非新鮮事物,早在2018年就已出現。當時的資產代幣化和證券代幣發行(STO)與今日的RWA有諸多相似之處。然而,由於監管不完善和缺乏明顯收益優勢,這些早期嘗試未能形成成熟規模。

2022年,隨着美國加息,美國國債收益率大幅超過了加密行業穩定幣借貸利率。因此,將美國國債作爲RWA標的進行代幣化對加密行業愈發具有吸引力。成熟DeFi項目和傳統金融機構紛紛開始探索RWA。

近兩年,市場上出現了一些房地產RWA項目。它們旨在拓寬房地產投資市場,豐富投資產品,降低投資門檻。本研究將對這些項目進行案例分析,探討房地產RWA的設計優劣及其潛在市場。由於這些項目主要針對北美房地產,討論將聚焦於北美房地產市場的相關政策、規定和市場條件。

代幣化房地產市場的方法

房地產市場蘊含巨大投資機遇。2023年3月Statista研究顯示,北美上市房地產市場價值高達1.3萬億美元,全球上市房地產市場達2.66萬億美元。

代幣化房地產市場的核心訴求是實現以下一個或多個目標:創造更多元靈活的房地產投資產品,吸引更廣泛投資者羣體,提高房地產資產流動性和價值。這些產品主要表現爲三種形式:

1)碎片化房產所有權融資 2)特定區域房地產市場指數產品
3)房產代幣抵押借貸

此外,房產代幣化上鏈有望增強房地產資產的透明度和治理民主性。

房地產投資信托(REIT)與房地產RWA在提供碎片化房產投資機會方面有諸多相似之處,都能有效降低投資門檻並增強資產流動性。但傳統REIT通常不爲投資者提供管理機會或所有權,保持中心化運營模式。盡管如此,其在嚴格監管框架下對資產的審查、運營及投資結構,爲房地產RWA項目提供了可參考的框架。

通過對近兩年房地產RWA項目的運營觀察,我們對其優缺點有了一些清晰認識。

房地產RWA項目通常具有這些優缺點。但深入研究具體案例時,發現由於管理和產品方法的不同,每個項目在運營中遇到的實際情況各不相同。

案例分析

本章選取三個具有代表性的房地產RWA項目進行分析。每個項目採用不同方法代幣化房地產市場。需注意,這些項目仍處於早期階段,其產品尚未經歷長期廣泛的市場驗證和測試。

RealT

RealT於2019年推出,是最早的房地產RWA項目之一,專注於通過以太坊和Gnosis鏈(主要在Gnosis上)將美國住宅房產代幣化供散戶投資。

RealT購買住宅房產,依照美國法規將持有的房產代幣化。房產的管理、維護和租金收集責任委托給第三方機構。扣除費用後,房產產生的租金分配給代幣持有者。RealT負責代幣化過程,但與持有房產資產的公司在法律上有隔離。如其網站所述,若該公司違約,代幣所有者有權指定另一公司管理持有房產。值得注意的是,協議並未強制要求RealT參與投資由他們推向市場的房產代幣。用戶持有房產代幣每月可分得該房屋租金,分得金額需扣除約2.5%的維護儲備金和通常約10%的管理費。

以蒙哥馬利的一處房產爲例,房產代幣總價值323,020美元,每個代幣價格52.10美元,共發行6,200個代幣。該房產每月產生2,600美元租金收入。扣除總計622美元的運營和管理費用後,每月淨利潤1,978美元,年度總額23,736美元。因此,每個代幣獲得3.83美元分配,年利潤率爲7.35%。

對於該房產,RealT向市場提供100%的代幣,這意味着RealT無需與客戶共同投資,維持近乎無風險的運營模式。管理機構從租金中取得8%,並從維護費用中取得剩餘部分,投資平台僅爲代幣化房產、選擇管理機構和監督管理收取2%費用。通過這種方法,RealT團隊可大幅節省管理時間,專注於尋找合格房產並將其代幣化推向市場。

然而,盡管分散所有權有助於分散投資者風險,也帶來了挑戰。當投資者投資佔比過小,公司管理成本可能變得不可持續。Laurens Swinkels的報告解釋了房產代幣持有者和RealT之間的利益衝突。RealT選擇管理機構管理其擁有的房產;如果RealT對房產持有大量所有權,他們會努力降低管理成本,因爲管理不善將對其產生較大負面影響。但若RealT持股比例過高,首先會減少代幣流動性,其次小股東們將不會履行監督責任。所有代幣持有者都期望大股東能夠監督被僱用的管理機構是否高效盡職。另一方面,如果RealT持股極少,可能缺乏足夠動力來盡職挑選管理機構並積極參與監督,對衆多散戶投資者來說,有效監督管理機構將變得十分困難。

查看RealT市場上最新售罄的十個房產代幣,並使用相關區塊鏈瀏覽器找出每個房產的持有者數量。如圖表所示,RealT將房產分散成不同數量的代幣,以確保每個代幣價格在50美元左右。大多數房產位於底特律,約有500個代幣持有者,其中兩個房產持有者超過1,000人。結合每個持有者的代幣數量,可計算出RealT投資者的投資範圍。

約90%的RealT投資者投資少於500美元,9%的投資者投資500至2,000美元,1%的投資者投資超過此數額。這表明RealT在一定程度上成功爲散戶投資者創造了房地產投資市場,並增加了住房市場流動性。

根據RealT在其主要運營網路Gnosis的錢包地址交易數據,RealT總共分發了約600萬美元租金。平台費用根據維護費用、保險和稅費的波動,約爲租金的2.5%-3%,相當於過去兩年平台收入約150K至180K美元。然而,由於RealT未被強制要求參與房地產投資,且如選擇參與,其參與程度無特定限制或說明,因此RealT從租金收入中獲得的利潤不得而知。

從公司結構角度看,RealT在特拉華州成立了Real Token Inc.作爲公司核心實體。該實體不擁有任何房產資產,僅作爲RealT項目的運營實體。此外,RealT還在特拉華州成立了Real Token LLC作爲一系列房地產公司的母公司。與Real Token Inc.一樣,Real Token LLC不擁有任何房產資產;其主要目的是簡化法律程序,允許用戶僅與一個公司籤約即可投資所有房產。最後,RealT爲每個投資的房產成立了相應的系列LLC。作爲Real Token LLC的子公司,每個系列LLC擁有特定房產和相應代幣。這種結構旨在確保一個房產的財務或法律問題不會影響RealT下的其他房產或母公司運營。

Parcl

Parcl是一個DeFi投資平台,允許用戶交易全球房地產市場的價格變動。Parcl通過AMM架構提供房地產相關的合成資產。Parcl推出了Parcl LabsPrice Feed,以創建基於銷售歷史記錄的特定區域房地產指數。歷史記錄時間長短可根據房產交易頻率而變化。指數創建後,投資者可對房產價格走勢進行投機下注,對該區域房地產價格建立看漲或看跌倉位。

這種方法因不存在實際房產買賣,使Parcl避免了牽涉實際房地產運營的法律問題。可能有人質疑它是否真算作房地產RWA項目,因爲它不符合前述標準。然而,它是一個相對受歡迎的RWA項目,獲得了Coinbase、Solana Ventures、DragonFly等衆多知名公司投資,且因其獨特性,在討論房地產RWA產品多樣化時將其納入是合理的。

Parcl的測試網於2022年5月在Solana上啓動,目前TVL爲1600萬美元。然而經過一年多運營,Parcl似乎未引起太多關注,日交易量不到10,000美元,日活躍用戶不足50人。

Parcl的產品易用且升級迅速,Parcl Labs價格提供者和指數市場設計較爲成熟。運營方面,Parcl團隊積極推出Parcl Point、Real Estate Royale等用戶獲取計劃。盡管具有這些優勢和衆多知名投資機構支持,Parcl仍保持相對較低的市場關注度和市場份額,用戶基礎小,交易量有限。這在一定程度上或許表明加密貨幣市場尚未準備好迎接房地產指數產品。

Reinno

一些大型加密貨幣公司如Ripple和MakerDAO也在探索房地產RWA方向的產品。Ripple在7月宣布,其中央銀行數字貨幣團隊正嘗試支持用戶將房產代幣化並據此進行抵押貸款。MakerDAO也與Robinland合作支持房產抵押借貸。RealT同樣提供使用代幣化房地產作爲貸款抵押的選項,但這項服務僅限於他們發行的房產代幣。本質上,這項服務更類似於代幣借貸產品,並未實質增強個人房產所有者的資本流動性。

Reinno是一個2020年推出並於2022年停止運營的項目。雖然未在市場上留下太多痕跡,但它引入了兩個值得一提的房地產RWA相關產品。

第一個產品是基於代幣化房產的貸款服務。房產所有者需要融資時,可將房產文件提交給Reinno。獲批後,Reinno將在特拉華州爲其創建一個特殊目的載體公司(SPV)。然後,Reinno爲房產代幣創建智能合約,所有者可將代幣作爲貸款抵押品存入並進行借貸,貸款限額基於代幣價值。

第二種產品是房貸融資。用戶用銀行房貸購買房產後,可將房產所有權代幣化進行融資。所得資金用於償還銀行房貸,之後客戶按固定利率向協議償還該筆貸款。

Reinno的運營仍採用中心化和線下模式,通常客戶需訪問辦公室並提交房產文件。這種方法存在一些明顯風險。首先,若借款人選擇違約停止償還貸款,Reinno作爲代幣化服務商而非貸款人,難以起訴借款人。Reinno實際並不擁有抵押房產;貸款本質上由選擇在Reinno上提供資金的用戶提供。由於缺乏借款人和貸款人間的直接貸款合同,特別是在碎片化房產代幣融資背景下,沒有完善的法律框架來保護這些貸款人。Reinno未提供詳細措施來緩解這種違約風險。其次,若房產所有者在借款後決定出售房屋或在Reinno完成抵押融資後停止向銀行償還抵押貸款,這種導致房屋產權轉移的行爲難以被Reinno有效阻